中国资本市场开启估值体系重构：“中字头”及国企改革概念股走强

导 读

11月23日，“中字头”个股保持活跃。截至当日收盘，中铁装配涨近20%，中钢洛耐涨超12%，中国铁物、中材节能、中成股份、中国科传、中国交建等多股涨停，中化国际、中国电影、中国软件、中天火箭等跟涨。与此同时，银宝山新、湘邮科技、英力特等多只国企改革概念股当日涨停。

对于本轮“中字头”及国企改革概念股的上涨，机构表示，从经营层面来看，国有上市企业估值中枢有提升空间，且股息率具备较大吸引力，看好相关领域国有企业的进一步成长。

央企上市公司：盈利能力强+

高分红+低估值+主题催化

估值层面，据中金公司研报数据显示，截至11月21日，上市国企和非国企的市盈率TTM估值分别为11.0倍和34.3倍；其中金融板块的估值更低，当前的市盈率和市净率分别为5.9倍和0.58倍，市净率估值已处于历史最低状态；上市银行的市盈率和市净率为4.3倍和0.51倍，股息率高至6.1%。

分红方面，东方证券研报表示，央企上市公司具有“盈利能力强+高分红+低估值+主题催化”的多重驱动。近十年中证央企ROE长期维持在10%以上，长期表现优于整体A股，央企股息率显著高于沪深300及整体A股上市公司股息率，当前提升到3.75%，股息率具备优势，有更强的能力抵御经济下行风险。

“我们认为，银行及国有上市企业估值中枢有提升空间。”中金公司表示，从经营层面来看，国有上市公司在2016年以来的盈利增速和盈利能力相比非国企均有较为明显的改善，债务压力问题经历多年国企改革也已基本化解，上市银行盈利增长较为稳健且ROE高于非金融整体，未来在“中国特色现代资本市场”的积极建设过程中，投资者有望逐步改善对上市国企和金融板块价值的认知。

中信证券认为，国企三年改革行动通过引入战略投资者，推进专业化平台打造，建立现代企业制度，实施市场化激励，极大提升了国有企业的经营活力。当前的信用融资环境也相对有利于国有企业发展，看好基础设施和现代服务领域国有企业的进一步成长。

推动国企央企上市公司提质增效

11月21日，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上表示，上市公司尤其是国有上市公司，要“练好内功”，也要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值。要探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。

事实上，推动国企央企上市公司提质增效是国资委今年的重点工作之一。

今年5月，国资委印发《提高央企控股上市公司质量工作方案》提出，坚持价值创造与价值实现兼顾，一手抓提升上市公司内在价值；一手抓促进市场价值实现；坚持依法合规与改革创新并重。

9月，国资委同上交所召开中央企业上市工作座谈会，会中，国资委改革局与上交所签署合作备忘录，双方将深化合作，共同推动中央企业做好上市工作、提升上市公司发展质量。

此外，国资委要求，中央企业要强化资本运作，实现动态优化；强化上市公司管理，提升市值和价值创造能力。

为提高市场影响力和定价权，中国证券报记者获悉，由中证指数公司和国新投资有限公司联合开发的“央企科技引领指数”“央企现代能源指数”和“央企股东回报指数”近期将正式发布。后续双方还将推出更多契合国家战略、央企特征和资本市场发展趋势的实体央企主题指数，不断完善央企指数体系，并结合指数表现和市场环境，适时推动相关ETF产品的设立。

业内人士认为， 可以预见，未来几年，央企上市公司深化改革、高质量发展将进一步提速换挡，央企上市公司价值有望提升。

央企长期投资价值凸显

对于后续国企改革概念股表现，机构纷纷发表看法。

嘉实基金相关负责人表示，2022年是国企改革的收官之年，央企在竞争力、影响力、控制力、创新力上均得到显著提升，央企上市公司的盈利能力明显提升、杠杆率明显下降、激励机制更为健全、科技创新能力不断增强，长期投资价值凸显。央企本身具有大市值、低估值、高分红、盈利稳定的特征。从产业结构上看，国资委系统央企主要分布在通信、石油石化、电力、军工、基建、交通运输等领域，并且在上述领域中有领先优势。因此，布局央企成为当前市场环境下的重要方向之一。

中信证券研报认为，央企主要涉及石油石化、电力、交运、钢铁、煤炭、通信、军工、地产产业链等关系国计民生的重大战略地位实体行业，在我国经济地位举足轻重，既是市场化的主要对象，也是一系列改革的排头兵。

展望后市，中信证券认为，随着市场环境叠加持续改革，央企或迎持续行情机会。在市场环境方面，央企业绩好分红高。年初以来红利指数表现大幅优于其他指数，央企股息率较高且估值已处历史最低水平，当前具备长期配置价值，经济增速下行压力下央企业绩的良好确定性预计将助其获得溢价。未来在国企改革三年行动方案的指引下，央企将会更加注重加强与投资者沟通。从“管经营”向“管资本”转型后，央企将会有更多外延投资从而带来估值重塑。

国泰君安研究所首席策略分析师方奕认为，截至当前，中证央企动态市盈率为8.79，PE分位为12.77%；中证地方国企动态市盈率为15.26，PE分位为4.10%，整体估值位于市场低位，估值性价比较高。考虑到高股息、低估值以及稳增长的方向，重点关注军工、通信、高端装备、建筑建材、能源资源等领域。

延伸阅读

社论：中国资本市场开启估值体系重构

用市场规则解释市场估值逻辑。

中国资本市场的估值体系重构，正步入行则将至的重整阶段。

如果说最近债市以自下而上的方式启动价值体系重估，那么股市则采取了自上而下的策动。

中国资本市场估值体系重构在2022金融街论坛年会上显得清晰。21日证监会主席易会满在致辞中，明确提出探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥。随后，22日证监会制定新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案。同日沪深交易所负责人分别就进一步完善制度机制安排，及提升市场对国企的价值发现等表达态度，勾绘出资本市场估值体系重构的愿景。

资本市场成为未来居民财富配置主导市场，是个确定性趋势。当然，其约束条件是中国特色现代资本市场和中国特色估值体系，如何将资本市场一般规律与中国市场实际、中华优秀传统文化等相结合。

中国特色现代资本市场也好，中国特色估值体系也罢，市场是基础和主线。市场是具有不同企业家精神特质的市场主体，基于给定制度和机制进行发现和创造的过程，资源配置下的价格信号是市场进行创造性活动的结果。

易会满说估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度，恰用市场规则解释市场估值逻辑。正是独立信用的市场主体，通过真金白银，自担风险于自身选择，才有了市场不偏不倚地基于统一的定价逻辑、将不同所有制企业放置在公平竞争的场景。这也就是为何易会满提出，国有上市公司一方面要练好内功，加强专业化战略性整合，提升核心竞争力；一方面要进一步强化公众公司意识，主动加强投资者关系管理，让市场更好地认识企业内在价值等。

当前市场给予国有上市公司的估值，是市场用真金白银投票投出来的，估值高低是主观判断，是独立信用主体交易出来的。市场对特定风险资产始终存在定价分歧，无分歧不交易，分歧是市场交易的基础，看多者完全可以用真金白银表达估值判断，切忌用非市场力量划定所谓均衡价值。对任何上市公司，向投资者展示市场竞争优势，强化公众公司意识，才能更好地让市场认识其内在价值。

可见，中国特色资本市场，前提是对市场敬畏，中国特色是将资本市场一般规律与中国具体实际和中华优秀民族文化相结合，而非削弱市场逻辑。市场在资源配置中发挥决定作用不能动摇。

对风险资产估值体系的重构，警示若资产规模越大，而价值创造带来的现金流贴现很低，那么市场将会给予其较低的估值，即便人为提升其估值，也会导致该股票有价无市。显然，这种风险资产的重估定价范式的变化，将有助于基于市场逻辑强化对国有上市公司的内生价值判断，让人们明晰不同上市公司在价值创造方面的差值，从而为提升其上市公司质量提供市场化的方法论指引，从而更加有利于国企改革由管企业、管资产向管资本转型。

当前中国资本市场，从资产端到资金端，从IPO到退市机制，都已发生深刻变化。资产端对风险资产质地的分层，资金端对投资者风险偏好和风险可承载能力的分层，使中国资本市场将不同质地的风险资产配置给与其对应的风险可承载能力的资金端；同时以中国特色的集体诉讼、辩方举证等共建共享共治的治理新格局，为中国资本市场动态调整资源配置提供敏感跟踪评价体系。

中国资本市场开启的估值体系重构，是基于市场逻辑的一场深刻变革，是让更多具有企业家精神的人，活跃于不同所有制企业，让更多沉没资产焕发新生，让无效资产破产清算，这需要投资者做好资本市场风险资产价值重估的准备，从而为中国经济高质量发展提供强大引擎。